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我們的觀點：公司成熟的020教學模式已經被市場認可，具品牌、規模化效應以及技術方面的行業壁壘。我們繼續看好公司綜合型培訓機構的轉型發展策略，非IT類課程和TMOOC平臺發展良好，特別是本季度新增的兒童課程，未來的增長動力十足，我們維持買入評級，上調12個月內目標價至15.8美元，對應2016年20倍PE。
Q3業績釋放，全面體現注冊學員的增長：由于季節性和收入確認方式的原因，Q3都是業績最好的季度，全面反映出前兩個季度注冊學生數上升所帶來的收入增長。財報顯示，2015Q2收入5970萬美元，同比增長48.2%，環比增長44.4%；凈利潤1476.8萬美元，同比增長32.4%，環比增長11.1倍；毛利率為75.3%，去年同期為74%，上季度為69.1%。本季度注冊學生人數為24077，同比增長37.4%，注冊課程數23912，同比增長43.1%，總座位數41557，同比增長31%。而學習中心總數在本季度并沒有增加，北京、天津、杭州和南京各開了一家，但是上海、青陽、天津和南昌各合并了一家，另外部分學習中心也做了擴張，所以總座位數環比增加了2687。
新增兒童版的編程及美術課程：11月份，達內科技在北京推出了兒童編程課程【童程】以及兒童電腦美術課程【童美】。兩個新課程都是以中小學生為教學對象，每星期上課1次，每次1小時，每小時收費128元。課程根據兒童的興趣進行了特別的設計，加入了游戲及其他趣味元素，而課程從基礎到進階分為了4個等級，提供了一個較為豐富的學習內容。目前，兒童課程只在北京地區開展，更多的是利用學習中心閑置的時間段進行，例如平日的晚上和周末。公司預計Q4兒童班大概在5-10個左右，未來會根據需求逐漸拓展至其他城市。我們認為此次推出的兒童課程是很好的產品，有效的結合了公司自身的優勢與市場的需求。目前，國內兒童編程市場仍然是空白的，而且有一定的潛在空間，達內作為第一個參與者收益會是大概率的事情。另外，兒童課程的推出也是有利于進一步提升利潤率。首先，兒童課程的線下推廣費用比原有課程線上的推廣費用便宜，而且上課時間均為學習中心的空閑時間段，有效的提升了整體的使用率。我們預計北京第一批開設的兒童課程就可以獲利，未來有望拓展至其他城市，成為公司新的增長點。
推廣費用增長得到控制，每學生獲取推廣費下降：在Q3每注冊學生推廣費用為243元，同比下降8.3%，環比下降28%。推廣費用占Q3總收入的9.8%，而去年同期為11.5%。之前與百度簽訂的合作折扣也在Q3中體現出來。
TMOOC注冊及付費用戶繼續高速增長：第三季度末，TMOOC平臺注冊用戶從Q2的7.2萬人上升至14萬人左右，其中付費的VIP用戶達到9300人，平臺上錄制的視頻小時數達到1萬小時。我們認為TMOOC平臺的落實繼續向好的方向發展，很好的補充了原有課程無法觸及的純線上市場；目前對應的推廣費用也在控制范圍之內，預計平臺仍需要時間積累用戶之后才能更好的體現其貨幣化的收入增長。
應收賬款計提是歷史遺留問題：第三季度計提的壞賬費用未390萬美元，主要反應了對應收賬款的分析和會計處理。管理層明確的表示了計提的應收賬款主要是2013年之前公司的【先就業后付款】計劃。在2012年最高有35%的學生參與了這個計劃，但是2013年之后開始減少，到2015年Q1的時候已經在15%以下。目前公司有6家合作的金融機構，分別為兩家商業銀行，中國銀行和北京銀行，以及4家P2P公司，宜信、人人貸、阿里小貸和百度貸款。我們認為壞賬的計提很大部分已經在2014年進行了，預計今年會繼續受到一定的負面影響，但全年的計提費用會少于2014年，2016年會進一步減少。同時，我們公司在2013年開始引入第三方財務機構合作之后，應收賬款的構成有了很大的改善，根據目前【先就業后付款】學生人數的占比下降，我們認為應收賬款計提僅僅是歷史的問題，對未來業績影響不大。
風險提示：新學習中心的建設和使用率不及預期；在線教育競爭加劇。
